צרות טובות? שיפור במצב המאקרו-כלכלי מניע את עליית תשואות האג"ח

בשנת 2020, שנת התפרצות הקורונה, השתנו סדרי עולם, הן בשווקים הפיננסים והן בכלכלה הריאלית. עם זאת, ההשלכות הכלכליות היו די ברורות בסה"כ. צניחה חזקה בפעילות הכלכלית שלוותה בצניחה באינפלציה הביאו לירידה חדה בתשואות האג"ח ולתשואת חסר של ענפים מסורתיים ומחזוריים. בשנת 2021, שנת ההתאוששות מהקורונה, הדבר האחרון שניתן לומר על התהליכים שמתרחשים בכלכלה ובשווקים הוא שהכיוון ברור. לאחר מספר חודשים של עלייה חדה באינפלציה, שלוותה משום מה בירידת תשואות בשוק האג"ח, החודש קיבלנו שוב עליית תשואות חדה – דווקא בחודש בו לראשונה מזה זמן רב האינפלציה הפתיעה כלפי מטה.

הטריגר היה, לכאורה, הצהרות ניציות יותר של יו"ר ה-FED וחברי הוועדה המוניטארית לגבי האינפלציה והמועד הצפוי לתחילת העלאות ריבית. אלא שתהליך הניציות של חברי ה-FED לא החל החודש. הוא כבר מתהווה מזה תקופה.

השווקים מפתחים ציפיות ל-Tapering (כוונת הפד לצמצם את תכנית רכישות האגחי"ם) עוד מהרבעון הראשון של השנה. ה-ECB הודיע על הקטנת היקף הרכישות במסגרת תכנית חירום שהושקה לטיפול במשבר הקורונה, אולם לא מדובר ב- Taperingאלא בהתקרבות לסיומה של תכנית שמראש הוגבלה בזמן וכמות. כלומר לא מדובר בשינוי מהותי במדיניות המוניטארית גם בגוש האירו. לכן, ייתכן שהטריגר העיקרי לעליית התשואות לא מגיע מכיוון הבנקים המרכזיים החודש, אלא עקב חשש למשבר אנרגיה באירופה ובסין, שמזניק את מחירי הגז והפחם ועשוי לייצר עוד עליית מדרגה בסביבת האינפלציה. מעבר לעליית מחירי האנרגיה, המחסור במקורות אנרגיה יקשה על מפעלים להגדיל תפוקה ויעמיק עוד יותר את הבעיות בשרשרת האספקה.

מניות צמיחה חזרו להציג תשואות חסר מתוך חשש שאין לו שום בסיס סטטיסטי היסטורי

בכל מקרה, עליית התשואות הציתה לאחרונה מחדש את הרוטציה לכיוון מניות מחזוריות והעדפתן על פני מניות צמיחה. מניות בנקים, אנרגיה ו-small cap הניבו תשואות עודפות על פני המדד הכללי. מנגד, מניות צמיחה חזרו להציג תשואות חסר מתוך החשש (שאין לו שום בסיס סטטיסטי היסטורי) שעליית תשואות פוגעות בהן משמעותית יותר מבחינה תמחורית. המשקיעים עשויים לחשוב שהשוק חוזר למגמה זהה לזו שחזינו בה בתחילת השנה. ייתכן שזה יהיה המצב בתקופה הקרובה, אולם תנאי הרקע אינם באמת זהים. לפני תשעה חודשים, מה שהוביל את המגמה בשוק היה "מסיבת חיסונים ואווירת סוף קורונה" שהזניקו את התשואות וציפיות האינפלציה. הזינוק בתשואות ובמניות המחזוריות, לרבות מניות אנרגיה, חומרי גלם, תעופה ותיירות, הובל מציפיות לצמיחה מואצת וחזרה לשגרה. זהו לא בדיוק המצב היום, ולכן בהחלט יתכן שהשוק יתנהל לפי תבנית שונה.

התפרצות זן הדלתא הורידה אותנו לקרקע המציאות והבהירה לנו שהקורונה (על הווריאנטים השונים שלה) is here to stay לטווח הנראה לעין. גם אם מדינות שונות לומדות לחיות לצד המגיפה ללא צעדים קיצוניים כפי שנקטו בשנה שעברה, עדיין מדובר בשגרה שונה מזו של העולם לפני 2020, דבר בעל השלכות על לא מעט תחומים. כמו כן, האינפלציה שמובלת ע"י הפרעות בשרשרת האספקה, מחסור בחומרי גלם ולאחרונה יתכן כי גם מחסור במקורות אנרגיה, הינה הרבה פחות זמנית משחשבנו. סיטואציה זו יכולה להוביל את הכלכלה העולמית להאטה מחודשת, אשר תקשה על הבנקים המרכזיים להעלות ריבית. חברות מתחומים יצרניים ומסורתיים, בדגש על חברות קטנות-בינוניות עם שיעורי רווחיות נמוכים, יתקשו מאוד להתמודד עם עליית מחירי התשומות. כמובן שעליה בהוצאות המימון שלהן תחמיר את המצב עוד יותר. המערכת הפיננסית בכל העולם יותר מדי ממונפת כיום בשביל שניתן יהיה לנקוט במדיניות מוניטארית מצמצמת באופן אגרסיבי מדי, בטח לתוך האטה. מבחינת שוק המניות המשמעות היא שאין הצדקה לראלי רוחבי בכלל המניות המסורתיות. מבחינת שוק האג"ח המשמעות היא שבהחלט יתכן והתשואות לא יעלו הרבה מעבר לרמתן הנוכחית, גם על רקע המשך סביבה מאוד אינפלציונית.

נפילתה של Evergrande לא צפויה להפוך ל"ליהמן ברדרס" סיני

גם החודש סין ממשיכה לספק דרמות, על אף שבניגוד לצעדים האגרסיביים שנקט הממשל נגד חברות האינטרנט, לחדלות הפירעון של חברת Evergrande לא צריך באמת להיות אפקט כזה משמעותי על השווקים. אולם בסיטואציה בה השוק כל כך עצבני מלכתחילה לגבי השוק הסיני, כל אירוע מעין זה מייצר תנודתיות רבה. ההתערבות הרגולטורית של הממשל בפעילות והחופש העסקי של חברות האינטרנט הינה בגדר שינוי מהותי בכללי המשחק.  זה ממש לא המצב במקרה של Evergrande. שוק הנדל"ן הסיני מצוי במצב בועתי מזה שנים רבות וקשיי פירעון של חברה כל כך ממונפת בשוק זה הינו דבר שקשה להגדירו כלא צפוי. אמנם מדובר באחת מחברות הנדל"ן הגדולות במדינה, אבל נפילתה לא צפויה להתגלות כתרחיש ליהמן ברדרס סיני, כפי שצוין במספר אמצעי תקשורת.

חברת Evergrande כבר היתה קרובה מספר פעמים בעבר לחדלות פירעון, והצליחה להימנע מכך תוך רכיבה על גל השקעות ספקולטיביות בשוק הנדל"ן בסין. אלא שלממשל הסיני יש אינטרס לקרר את שוק הנדל"ן הספקולטיבי, כחלק מהאינטרס הכללי שלו להוריד את יוקר המחייה על מוצרים ושירותים בסיסיים לאזרחים. בהתאם, הממשל נוקט בגישה של "דיור הינו למגורים ולא לספקולציה". עקב כך, הוטלו בשנת 2020 מגבלות רגולטוריות על היקף ההלוואות ורמת המינוף לחברות נדל"ן. צעד זה סלל את הדרך לנפילתן של חברות ממונפות.

חילוץ חברה כמו Evergrande אינו משרת את מטרת הממשל לקרר את שוק הנדל"ן הספקולטיבי. מצד שני, לממשל אין עניין לייצר פאניקה וקריסה בשוק הנדל"ן כולו, שתוביל למשבר פיננסי. לכן, הבנק המרכזי מיהר להזרים כסף למערכת הפיננסית בימים של הירידות בשווקים, איתות לכך שהוא מתכוון לדאוג שהמערכת תמשיך לפעול באופן תקין. לגבי החברה, סביר שהיא תעבור הליך של רה-ארגון והסדר חוב ולא פשיטת רגל בלתי מסודרת.

סוגיית תקרת החוב בארה"ב יכולה להתפתח לסרט מתח

אירוע אחר שכן יכול להתפתח לסרט מתח הינו סוגיית תקרת החוב בארה"ב. עניין זה הפך להיות פרוצדורה שגרתית לאורך השנים, כאשר גם אם מדי פעם הממשל היה משותק לתקופה מסוימת, לבסוף תקרת החוב הועלתה והממשל חזר לפעול באופן מסודר. בעולם בו הממשלות מגדילות חובות וגירעונות בסדרי גודל של טריליוני דולרים, הגעה לתקרת החוב שוב ושוב והצורך לאשר את העלאתה הינה בלתי נמנעת. מאחר ואף אחד מהצדדים של המפה הפוליטית בארה"ב (רפובליקנים ודמוקרטים) לא רוצה להיתפס כמי שגרם לשיתוק ממושך של הממשלה, דבר שיכול להידרדר בקלות למשבר כלכלי ואובדן אמון, לבסוף שני הצדדים תמיד מאשרים את ההעלאה.

גם בתקופות של פילוג משמעותי, כמו בשנת 2018 בימי כהונת טראמפ, תקרת החוב עלתה לבסוף לאחר חודש של שיתוק. בימי ביידן עוצמת הפילוג בין הצדיים לא ירדה, אולם כיום ישנן נסיבות בעייתיות נוספות. הממשלה, שמנפחת הוצאות ללא הרף, מגיעה לבקש את טוב ליבו של בית הנבחרים על מנת שיאפשר לה להמשיך לגייס חוב כדי לממן את כל הפזרנות הזאת. כל זאת רגע לפני שביידן והדמוקרטים רוצים להשיק תוכנית פיסקאלית מפלצתית נוספת בהיקף של 3.5 טריליון דולר. זה בערך כמו שאדם עם מצוקת נזילות, שחי מעבר ליכולתו, ילך לבקש מהבנק קו אשראי נוסף ורגע לאחר שהבנק יאשר זאת הוא יקנה בכסף רכב חדש וייסע לטיול יוקרתי בחו"ל. נשמע הזוי כשמדובר באדם פרטי, אבל בכל זאת מתקבל על הדעת כשמדובר בממשלה, גם אם מדובר בתוכנית מיותרת לחלוטין חסרת כל תועלת פרודוקטיבית.

ללא קשר לתקרת החוב, הרפובליקנים מתנגדים בכל תוקף לתוכנית זאת וכעת יש להם קלף מיקוח משמעותי מאוד. מצד שני, הדמוקרטים נחושים מאוד להעביר את התוכנית, כי זה מאוד מפתה ומהנה לחלק מתנות לציבור על חשבון כסף של אנשים אחרים, בהווה ובעתיד. אם הדמוקרטים יאלצו להתכופף בעניין, זה דווקא יכול להיות חדשות טובות לשוק ההון, בעיקר מכיוון מיתון הלחץ על שוק האג"ח. בתרחיש הבסיס עדיין סביר שהמחלוקת תיפתר לבסוף באופן כזה או אחר על מנת למנוע הידרדרות למשבר, אך זה יכול להיות מלווה במתיחות מתמשכת.

אירועים כלכליים מרכזיים מהחודש החולף:

ארה"ב

  • דו"ח התעסוקה הצביע החודש על יצירה של 235 אלף משרות בלבד, לעומת צפי ל-733 אלף. נתוני החודשים הקודמים עודכנו כלפי מעלה ומיתנו מעט את הנתון המאכזב. עיקר ההאטה נבעה מירידה חדה בגיוסים של מגזר האירוח והפנאי לעומת החודשים הקודמים, אינדיקציה להשפעת התפשטות הקורונה. שיעור האבטלה ירד לרמה של 5.2% וקצב עליית השכר השנתי עלה ל-4.3%, עקב עלייה חודשית מפתיעה של 0.6%.
  • ה-FED ממשיך בתהליך של נקיטת טון ניצי יותר לגבי המדיניות המוניטארית. בהודעת הריבית החודש, מחצית מחברי הבנק המרכזי עדכנו את הצפי להעלאת ריבית ראשונה ל-2022. נגיד הבנק ממשיך להעריך כי הגורמים לאינפלציה הגבוהה כיום הינם זמניים, אך יימשכו תקופה ארוכה יותר. תחזית האינפלציה לשנת 2021 עודכנה כלפי מעלה ל-4.2%.
  • לאחר תקופה ממושכת של הפתעות כלפי מעלה, החודש האינפלציה עמדה בשיעור של 0.3% – מתחת לצפי של 0.4%. אינפלציית הליבה עלתה ב-0.1% לעומת צפי של 0.3%. שיעור האינפלציה השנתי עדיין עומד ברמה גבוהה מאוד של 5.3%, ו-4% ברמת אינפלציית הליבה.
  • לפי הקריאה הסופית, התוצר האמריקאי צמח ב-6.7% ברבעון השני (במונחים שנתיים), לעומת 6.6% באומדן הקודם. השיפור נבע מעדכון בצריכה הפרטית וייצוא.
  • המכירות הקמעונאיות עלו במפתיע החודש ב-0.7%, לעומת צפי לירידה של 0.8%. הקצב השנתי נותר ברמה גבוהה של 15.1%.
  • מדד ה-ISM למגזר התעשייה עלה קלות לרמה של 59.9 נקודות, לעומת צפי שירד לרמה של 58.6. מדד מגזר השירותים ירד לרמה של 61.7 נקודות, מעל הצפי לרמה של 61.5.

אירופה

  • ה-ECB הודיע על כוונה להקטין את היקף תכנית רכישות החירום שהשיק בעקבות הקורונה ברבעון האחרון של השנה. מדובר בתוכנית שאמורה להסתיים סופית בסוף הרבעון הראשון של 2022. תוכנית רכישות האג"חים ה"סטנדרטית" של ה-ECB ממשיכה ללא שינוי. לכן, נשיאת הבנק המרכזי של אירופה כריסטין לגארד ציינה שלא מדובר מבחינתה ב–Tapering.
  • על פי האומדן הסופי, התוצר של גוש האירו צמח ב-2.2% ברבעון השני, שיפור מ-2% באומדן הקודם. עיקר העדכון כלפי מעלה נבע משיפור בצריכה הפרטית.
  • שיעור האינפלציה עולה מדרגה באירופה. הקצב השנתי של האינפלציה בגוש האירו עלה ל-3% מ 2.2% בחודש הקודם. אינפלציית הליבה עדיין מתונה יחסית ועומדת על שיעור שנתי של 1.6%. גם בבריטניה עלה שיעור האינפלציה לרמה שנתית של 3.2% מ-2% בחודש הקודם. עיקר הסיבה לעלייה נובעת מאפקט הבסיס מול שנה שעברה.
  • מדדי מנהלי הרכש של גוש האירו הציגו ירידה החודש. מדד מגזר התעשייה ירד לרמה של 58.7 נקודות מ-61.4 בחודש הקודם. במגזר השירותים ירד המדד לרמה של 56.3 נקודות מ-59 לפני חודש.
  • המכירות הקמעונאיות בגוש האירו ירדו החודש במפתיע ב-2.3%, לעומת צפי לעליה של 0.1%. הקצב השנתי האט ל-3.1% מ-5.4% בחודש הקודם.
  • מדד הסנטימנט הכלכלי של גוש האירו ירד חודש חמישי ברציפות לרמה של 31.1 נקודות, הרמה הנמוכה ביותר מאז אפריל 2020. זאת, על רקע החשש מקשיים בשרשרת האספקה העולמית.
  • הייצור התעשייתי בגוש האירו עלה ב-1.5% החודש, לעומת צפי ל-0.6%.
  • שיעור האבטלה בגוש האירו ירד ל-7.5% מ-7.6% בחודש הקודם.

ישראל

מיעוט ימי העבודה (והמסחר בבורסה) הולידו מעט נתונים כלכליים באופן יחסי, אולם בהתייחס לנתונים שכן פורסמו אודות חודש אוגוסט אפשר בהחלט להרגיש גם במשק המקומי את השיפור בצריכה הפרטית. אלה, יחד עם עיקובים בשרשרת האספקה העולמית, יוצרים עליית מחירים במשק שמזינה את ציפיות האינפלציה בשוק ההון.

להלן עיקרי החדשות הכלכליות בחודש החולף:

  • מצב הצרכן הישראלי – על אף מגבלות התו הירוק, היקף הרכישות בחודשי הקיץ של הצרכן הישראלי הצביע על גידול נוסף בצריכה הפרטית ברבעון השלישי. זאת, הודות למיעוט הטיסות לחו"ל שהוביל לגידול בהוצאה על שירותי תיירות בארץ והגידול בהיקף רכישות המזון לקראת החגים. מן הצד השני, סקר המגמות בעסקים הצביע על המשך התרחבות הביקושים הפנימיים במשק על אף העלייה בתחלואה שאפיינה את חודש אוגוסט.
  • גירעון – הגירעון התקציבי המשיך לרדת בחודש אוגוסט מ-9.2% ל-8% מהתמ"ג, כתוצאה מהמשך השיפור במשק המקומי ובפרט בענף ההיי-טק.
  • מדד אוגוסט – מדד המחירים לחודש אוגוסט עלה בשיעור של 0.3% (בהתאם לממוצע תחזיות החזאים) כאשר קצב האינפלציה השנתי עלה ל-2.2%.
  • דיור – לא ניתן להתעלם כמובן ממדד מחירי הדיור (שאינו חלק ממדד המחירים) שעלה בשיעור של 1.3% באוגוסט.

אחר

  • בסין נרשמה ירידה במדדי מנהלי הרכש, עם ירידה חדה במיוחד במדד השירותים. זאת, על רקע מגבלות במספר מחוזות עקב מאבק בהתפשטות הקורונה וכן גם שיטפונות במספר אזורים בסין. הדבר בא לידי ביטוי גם בירידה חדה במכירות הקמעונאיות בסין לרמה שנתית של 2%, לעומת 8.5% בחודש הקודם. האינפלציה בסין ממשיכה לרדת ועומדת על קצב שנתי של 0.8% בלבד, בזמן שמדד המחירים ליצרן דווקא האיץ לקצב שנתי של 9.5%.
  • מחירי האנרגיה עלו בחדות החודש ברחבי העולם, עקב מלאים נמוכים של גז טבעי באירופה וכישלון של מקורות מתחדשים לספק את הביקוש, ומנגד מחסור בדלקים עקב הפרעות בשרשרת האספקה ועלייה בביקוש.

ביצועי האפיקים השונים בחודש החולף (בסוגריים מתחילת השנה):

מניות

החודש חלה עליית מדרגה בחששות המשקיעים בעולם, עקב חשש מהתפתחות משבר אנרגיה, עלייה בסיכון האינפלציוני וטון ניצי יותר של הבנקים המרכזיים, בדגש על ה-FED בארה"ב. אי לכך, השווקים חוו חודש שלילי ראשון מאז ינואר. מדד ה-S&P 500 ירד ב-4.8% (14.7%), מדד ה-Eurostoxx 600 האירופאי ירד ב-3.3% (16.1%) ומדד השווקים המתעוררים ירד ב-4% (1.3%-).

מבחינה סקטוריאלית, עליית התשואות בשוק האג"ח ועליית מחירי האנרגיה הובילו לביצועים עודפים של סקטור האנרגיה והפיננסים, כאשר סקטור האנרגיה היה היחיד שעלה החודש. הסקטור החלש ביותר החודש היה חומרי גלם, כאשר בנוסף סקטורים מוטי דיבידנד כגון נדל"ן ותשתיות הניבו ביצועי חסר.

בישראל, בניגוד למימוש שעברו שווקים המניות בעולם, דווקא השוק המקומי הפגין חוסן (אולי בהשפעת החגים) כאשר מדד ת"א35 עלה בשיעור של 2.53% ומדד ת"א90 עלה בשיעור מתון יותר של 1.78% וזאת בהשפעת מדד הבנקים המקומיים שעלה בשיעור של 3.21%(!).

מטבעות ואג"ח

שינוי כיוון בשוק האג"ח החודש הוביל לעליית תשואות של 18 נ"ב באג"ח ממשלת ארה"ב ל-10 שנים (57+), לרמה של 1.49%. עליית התשואות בשוק האג"ח הובילה בתורה לירידות באג"ח חברות בדירוג השקעה. מדד אג"ח חברות מדורג ירד החודש בכ-0.5% החודש (0.4%-). מדד אג"ח HY ירד באופן זניח החודש ב-0.1% (3.8%).

עליית התשואות בשוק האג"ח ושינוי הטון של ה-FED הובילו להתחזקות נאה של הדולר בעולם. הדולר התחזק ב-1.7% מול סל המטבעות העולמי (4.8%), תוך התחזקות מול כל המטבעות המובילים.

בישראל, עליית ציפיות האינפלציה באה לידי ביטוי בשוק האג"ח מקומי הן באפיק הממשלתי והן באפיק הקונצרני. מדד אג"ח ממשלתי צמוד עלה בשיעור של 0.12% בעוד מקבילו השקלי ירד בחדות בשיעור של 1.06% (הודעת הפד בארה"ב על האופק המצמצם של מדיניותו בשנה הקרובה השפיעה אף היא על אפיק השקלי). מדד תלבונד60 עלה בשיעור של 0.55% ואילו מקבילו השקלי תלבונד50 ירד בשיעור מתון של 0.22%.

הדולר התחזק מעט מול השקל, בשיעור של 0.53%, על רקע התחזקותו בעולם בתגובה להודעת הפד כאמור.

לסקירות ומאמרים נוספים בנושאי השקעות לחצו כאן >>

קבל הצעה לניהול תיק השקעות
(לבעלי הון פנוי של 300 אלף ₪ ומעלה)

לפרטים נוספים צור קשר
שדות חובה מסומנים בכוכבית (*)

הסקירה הינה אינפורמטיבית בלבד, ולא נועדה לשמש הצעה או שידול לקנות/להחזיק/למכור ני”ע ו/או נכסים פיננסיים כלשהם. הסקירה מבוססת על מידע, אשר מגדל שוקי הון (1965) בע"מ ("מגדל”) סבורה כי הוא מהימן. עם זאת, לא אנו, לא כל מי שפועל מטעמנו יכול לערוב לשלמותה או לדיוקה של הסקירה. אין הסקירה מתיימרת להוות ניתוח מלא של כלל הנושאים המפורטים בה, ועל כן אנו מניחים כי הסקירה תקרא יחד עם דוחות זמינים אחרים ונתונים נוספים. הדעות המובאות בסקירה נכונות למועד פרסומה, והן עשויות להשתנות ללא שום הודעה נוספת. אין הסקירה מהווה ייעוץ/שיווק להשקעות והיא אינה באה להחליף את שיקול הדעת העצמאי של הקורא ומתן ייעוץ מקצועי, לרבות ייעוץ מקצועי על ידי יועץ/משווק השקעות מוסמך, בהתחשב בנתוניו ובצרכיו המיוחדים של הנמען. יובהר, כי עשויות להיות לנו ו/או ללקוחותינו ו/או לחברות מקבוצת מגדל שוקי הון עניין ו/או אחזקות בניירות ערך/נכסים פיננסיים המפורטים בסקירה. אין להעתיק, לצלם, להדפיס, לשכפל, להפיץ,  לשדר או לפרסם ברבים, הן במישרין והן בעקיפין, את הסקירה ו/או כל חלק ממנה בכל דרך שהיא ללא הסכמה מראש ובכתב של מגדל.  לפירוט על אודות התאגידים הקשורים למגדל והנכסים הפיננסיים שלמגדל יש זיקה אליהם, ראו את פסקת הגילוי הנאות בקישור הבא https://www.msh.co.il/migdal-capital-markets/fundsdisclosure/. התאגידים הקשורים למגדל והנכסים הפיננסיים שלמגדל יש זיקה אליהם עשויים להשתנות מעת לעת, והעדכון על אודות השינוי יופיע באתר האינטרנט של מגדל בכתובת הנ"ל, וזאת מבלי שתחול על מגדל כל חובה להודיע על שינוי כאמור. יצוין, כי התאגיד הקשור למגדל – מגדל ניהול תיקי השקעות (1998) בע"מ, עוסק בניהול תיקי השקעות ובשיווק השקעות ואינו עוסק בייעוץ השקעות.

לפרטים נוספים צור קשר
שדות חובה מסומנים בכוכבית (*)